海底捞：“火锅一哥”上市，股价缘何虎头蛇尾？

1994年，时年23岁的张勇在四川简阳开了海底捞的第一家店。经过24年的发展，海底捞已是国内唯一一家营收过百亿的餐饮企业。

招股书显示，海底捞2015年、2016年和2017年的收入分别为57.6亿元、78.1亿元和106.4亿元；年度利润由2015年的4.12亿元增至2017年的11.94亿元，复合年增长率为70.5%。连续三年，海底捞都在国内中式餐饮市场排名第一，稳坐餐饮头把交椅。

2018年上半年，海底捞实现营业收入73.43亿元，比上年同期的47.56亿元增长54.4％；实现净利润6.47亿元，同比增长17％。

据悉，海底捞在资本市场非常吃香，国际配售市场反应热烈，一度连海底捞的联席承销商都拿不到基石投资和前一轮的战略投资配额。

海底捞的基石投资者阵容非常强大，五家均来头不小：高瓴资本和景林资本是中国最顶尖的长线基金，摩根士丹利资产管理是全球十大资产管理公司之一，Snow Lake和Ward Ferry是亚洲近期参与IPO最活跃的对冲基金。

本次海底捞IPO定价区间为14.8至17.8港元。按照招股价上限计算，海底捞最多将募集75.6亿港元。海底捞方面表示，此次募集资金的用途主要用于业务扩充、开发新技术、偿还债务以及营运资金。

其中，募集的60%资金为2018年至2020年开设新的餐厅提供资金支持，计划在北京、上海、西安等一、二线城市加强门店布局，巩固原有的餐饮市场地位，并在三线及以下城市制定相关门店增长计划。

随着海底捞赴港上市，张勇夫妇的个人财富也将快速增长，目前张勇、舒萍夫妇持有海底捞62.7%股份。根据2017年胡润百富榜榜单，张勇、舒萍夫妇以50亿元的财富排名第825位。

从乡野小店，到如今营收过百亿的庞然大物，海底捞的成功绝不是偶然。

有人说，“把人当人看，是海底捞最大的创新”。海底捞也在招股说明书中指出：之所以能实现优质的规模化增长，在于独特的管理理念——“连住利益，锁住管理”。

据悉，海底捞的拓店模式分三个等级，每2个月海底捞会对每个门店进行A/B/C级评定，A级门店目前约占总门店数20%，A级门店的店长拥有拓店权力——店长自主寻找门店，初步确定意向后上报集团总部，由总部进行评估，通过评估后总部与店长共同与业主谈判，以推进门店扩张。

店长的薪酬有A/B两种方案：A方案为其管理餐厅利润的2.8%；B方案为其管理餐厅利润的0.4%+其徒弟管理餐厅利润的3.1%+其徒孙管理餐厅利润的1.5%。

针对这种师徒制的管理模式，业界褒贬不一。有观点认为，这是在用恐惧管理企业。

“海底捞用ABC的等级管理店长，如果是A那么一切罢了，优先开店，C级店的店长不可开设新餐厅。且如果两次被评为C级，就可能被革除其店长职位。同时，C级店店长的师傅也会被连坐，一同遭受惩罚。于是，C就成为了海底捞店长的一种恐惧。”

早前就有媒体爆料，海底捞C级店的店长“生不如死，压力非常之大”。

“这种模式长久不可持续。现在的管理体系，造就了一大批收入很高的‘师傅’。从人性的角度，如果店长可从其徒弟的餐厅获得比运营自己餐厅更高的利润百分比，就会逐渐丧失动力。”

在员工方面，海底捞实施的是计件薪酬制度，将员工薪酬与公司经营绑定。服务客人数量，清晰的餐具数量，送达的菜品数量以及顾客的满意度直接与员工收入挂钩。

2015年-2017年，海底捞的员工成本分别为15.719亿元、20.443亿元、31.197亿元，占海底捞年度收入的比例分别为27.3%、26.2%，以及29.3%。

按照海底捞第一次提交的招股书，海底捞员工人数共有50299人，按照2017年的员工成本是31.197亿元计算，刨除董事的薪酬部分2977.5万元，其他员工在2017年的平均薪酬约为6.14万元。

其实，国内餐饮业上市公司并不多。

第三方咨询公司发布的报告显示，中国餐饮企业面临诸多挑战，包括经营成本高涨、食品安全问题未获监管、内控管理和标准化难度大以及人力资源匮乏。目前餐饮企业最受关注的包括持续盈利能力、财务是否清晰、未来扩张情况、餐品质量能否维持现有水平等问题也都会影响到其上市的表现。

单就火锅这个品类而言：

一方面，火锅行业进入门槛不高，容易被模仿和复制。近几年很多竞争者加入，加上火锅的经营模式也在创新，如自助火锅、吧台式小火锅、麻辣烫、特殊锅底火锅、冷锅等。

另一方面，火锅流行的口味是多变的，越来越难以捉摸，比如川式火锅、潮汕火锅等，消费者可以选择的越来越多。

此外，很多店铺的制作和调制，都带有浓厚的个性化特点，换一个人来做，同样的调料，味道差别相当大，这也导致了模式复制太难。

实际情况是，火锅市场和中式餐饮市场一样高度分散，前5大品牌仅占市场份额5.5%，海底捞在整个火锅市场的市场份额为2.2%，排名第一。不过，海底捞的领先位置能保持多久，还有待观察。

招股书显示，海底捞全国门店数量由去年底的273间增至362间，今年上半年新增71家门店，其中63家已达致初步月度收支平衡。

海底捞开设的新店多集中在二三线城市。对比去年同期，上半年其在一线城市新增门店21家，在二线城市新增58家，在三线城市新增46家。但同店（经营一年以上）销售比上年同期增加6.4%，较往年14.1%、14.0%的增幅有所下降，且主要受二三线城市拖累。

此外，新店的翻台率较往年也有所下滑，新开餐厅上半年的翻台率仅4.2%，而2015年-2017年，新店的翻台率分别为4.8%、4.6%、4.8%。

这或许也是海底捞在上下游展开广泛布局的主要原因。

2016年7月13日，作为海底捞的独家底料供应商、控股子公司颐海国际在港交所独立运作上市。据了解，颐海国际是从海底捞集团分拆而来；同时，颐海国际的营业收入中有半数以上来自海底捞。

2017年4月，“U鼎冒菜”优鼎优挂牌新三板。其实控人是张勇弟弟张硕轶，海底捞及其关联公司是优鼎优的供应商。

此外，海底捞的商业版图还包括供应链蜀海餐饮管理培训公司、蜀韵东方装修公司等。

就在两个月前，海底捞还领投了利和萃取新一轮融资。资料显示，这是一家从事天然产物和海洋生物活性物质的超临界二氧化碳流体萃取及精细深加工的高新技术企业。