许臻：创新建设基础设施体系 支持银行间市场创新

来源: 金融时报   

金评媒（https://www.jpm.cn）编者按：目前，在银行间市场发行托管基础设施体系中，上海清算所作为创新机构的地位和作用得到广泛认同，并且在公司信用债券领域也率先成为全国发行托管中心。

许臻（作者系银行间市场清算所股份有限公司董事长）

在人民银行领导下，银行间市场20年发展取得辉煌成绩。在坚持场外市场、机构投资者、市场化改革等基本定位的基础上，银行间市场20年来始终稳健、快速发展的最重要经验之一，就是高度重视基础设施体系建设，与时俱进、锐意创新，建成了结构比较完整、功能比较完善、在我国各类金融市场中居于比较先进位置的基础设施体系。

上海清算所2009年成立之后，牢牢把握国际金融危机促使全球金融市场发展理念再反思、架构再建设的重大历史机遇，在银行间市场创新引入并全力拓展专业化中央对手清算机制，同时主动探索债券登记托管结算服务创新。这些工作把银行间市场基础设施建设继续向前推进，有力配合了人民银行完善宏观审慎监管框架，上海清算所也成为银行间市场的核心基础设施之一。前不久召开的全国金融工作会议提出“加强金融基础设施的统筹监管和互联互通”，上海清算所面临新机遇，将进一步加快创新，为银行间市场创新发展作出新的更大贡献。

一、创新建设专业化中央对手清算机构，加强银行间市场的系统性风险管理

（一）拓荒银行间市场的中央对手清算机制

2008年国际金融危机的爆发，促使国际社会就推广中央对手清算机制、加强场外衍生品市场风险管理达成高度共识。为落实中央部署，积极应对国际金融危机影响、深化金融市场改革、加强金融基础设施，人民银行决定成立上海清算所，为银行间市场提供全面的、以中央对手方为主的集中清算服务。

上海清算所是2008年国际金融危机之后全球第二家、亚洲第一家成立的中央对手清算机构。中央对手清算机制在银行间市场的引入，能够进一步提高清算效率，降低清算成本，并为金融产品创新提供必要的技术支持，同时，也有利于实现交易、清算结算相互独立的理念，提高银行间市场的透明度，及时完整地获得市场交易和参与者风险敞口的信息，更好地防范系统性金融风险，维护金融体系稳定。

上海清算所对标《金融市场基础设施原则》（PFMI）等国际最新最严要求，迅速建立起规范、完整的中央对手方清算机制。2016年1月，人民银行正式认定上海清算所为合格中央对手方（QCCP）。上海清算所在构建包括全方位的监管机制、完善的内部组织架构、全面的风险管理机制、结构化的会员管理体系等在内的一体化风控制度的同时，还构筑了六维风控机制。一是以专业手段防范信用违约；二是多措并举保障流动性需求；三是以DvP机制消除结算风险；四是多重机制妥善处理违约；五是精细化运行风险管理；六是主动推进法律环境改善。前不久，上海清算所在人民银行指导下，接受了由国际货币基金组织（IMF）和世界银行（WB）组织实施的金融部门评估规划（FSAP）国际评估，评估显示，上海清算所的风险管理安排设计良好、符合PFMI的要求。

（二）拓展银行间市场中央对手清算机制的服务领域

经过近8年不懈努力，上海清算所已成功建立包含本外币、现货和衍生产品、覆盖场外市场多个领域的统一中央对手清算服务体系，不仅为外汇汇率、债券、利率衍生品等银行间市场各类交易提供全面的中央对手清算服务，还将中央对手清算服务主动拓展到大宗商品这一创新的场外金融市场。外汇和汇率产品条线上，上海清算所提供外汇即期竞价、外汇询价远期和掉期、外汇期权中央对手清算服务；债券业务条线上，上海清算所提供债券现券、质押式回购、买断式回购中央对手清算服务；利率衍生品条线上，上海清算所提供利率互换、标准债券远期中央对手清算服务；大宗商品业务条线上，上海清算所的中央对手清算服务覆盖了航运、黑色、有色、能源、化工、绿色金融等6大类行业的10多项产品。

上海清算所的中央对手清算服务创新性特点突出。例如，2013年推出的人民币远期运费协议（FFA）中央对手清算业务，首个人民币计价清算的国际主流场外大宗商品金融衍生品中央对手清算业务；2015年推出的上海自贸区铜溢价掉期中央对手清算业务，在全球首创了大宗商品溢价指数类金融衍生品；2016年推出的外汇期权中央对手清算业务，是全球首个场外市场外汇期权交易的中央对手清算服务。此外，上海清算所的多项创新中央对手清算业务，还直接策应了创新政策的实施。例如，2014年推出的人民币利率互换强制中央对手清算业务，使我国成为全球第三个落实G20共识、实施标准化场外衍生品强制中央对手清算的国家；2017年推出的上海碳配额远期交易中央对手清算业务，探索了我国碳金融衍生品专业化、统一性中央对手清算机制建设的可行路径。

截至2017年8月底，上海清算所的各类型清算会员共有89家、其他清算业务参与者120余家，清算业务量累计达到580万亿元，其中，中央对手清算业务量累计达到186万亿元；近3年的清算业务量年均增长率达到112%，其中，中央对手清算业务量年均增长率达到79%。

（三）推进跨境监管认证和主动参与国际治理

国际场外金融交易中有很大比例属于跨境开展，中央对手清算机构作为核心基础设施，是特定国家/地区市场机构在国际场外金融市场争取竞争优势以及监管机构维护本国利益的主要抓手，因此，中央对手清算机构的跨境监管认证成为国际金融竞争合作博弈的“牛鼻子”。2016年，上海清算所获得美国商品期货交易委员会（CFTC）颁发的“不行动函”，可以为美国金融机构直接提供中央对手清算服务。今年5月公布的《中美经济合作百日计划早期收获》明确，CFTC给予上海清算所“不行动函”豁免期限进一步延长至最长3年，中美致力于达成跨境监管合作备忘录。与此同时，欧洲证券及市场管理局（ESMA）也已收到上海清算所向其提交的第三国中央对手方认证（TC-CCP）申请材料，在获得ESMA认证后，上海清算所将可吸纳欧盟金融机构为清算会员，向其直接提供中央对手清算服务。

2008年国际金融危机后，在中央对手清算这一具有战略高度的新兴发展领域，前瞻参与国际组织建设、主动开展国际标准规则研讨制订、监管机构对话等工作至关重要。2013年5月，上海清算所加入中央对手清算行业唯一的国际组织——全球中央对手方协会（CCP12）。2014年9月，成功举办CCP12全体会员特别大会；2015年5月，被选举成为CCP12执委机构；2016年6月，成功推动CCP12注册落户上海。CCP12是继金砖国家新开发银行、亚洲基础设施投资银行后第三个落户我国的国际金融组织，也是首个落户我国的国际金融行业协会。作为2008年国际金融危机后重点发展并取得突出成果的中央对手清算机构代表，上海清算所的机构建设和业务开展得到国际同业充分认可。

二、创新发行登记托管结算服务，进一步增强银行间市场服务实体经济能力

（一）开展创新金融产品的登记托管结算服务

根据人民银行安排，上海清算所自2010年开始办理银行间市场的登记托管结算服务，成为我国债券市场第三家、银行间债券市场第二家专业化提供登记托管结算服务的基础设施机构。

作为新成立的发行托管结算基础设施，上海清算所聚焦银行间债券市场的创新产品，一是为持续创新的非金融企业债务融资工具提供全券种的发行托管结算服务，具体包括：超短期融资券、短期融资券、中期票据、非公开定向债务融资工具、中小企业集合票据、区域集优中小企业集合票据、非金融企业资产支持票据、项目收益票据、绿色债务融资工具等10多个产品；二是为创新的金融类债券产品提供发行托管结算服务，包括证券公司短期融资券、资产管理公司债券、信贷资产支持证券等，也包括同业存单、大额存单；三是为创新的信用风险管理工具提供发行托管结算服务，具体包括信用风险缓释凭证、信用联结票据；四是为境外各类主体在银行间市场发行熊猫债券提供统一的发行托管结算服务，同时也为境外主体在银行间市场发行SDR债券即木兰债提供发行托管结算服务。另外，上海清算所还在上海自贸区创新开展了自贸区同业存单发行业务和柜台债券业务。

在聚焦创新债券产品的基础上，上海清算所也高度重视债券发行托管结算的服务创新。包括创新运行人民银行债券发行招标系统，为发行人提供多样化、便捷高效的发行服务；创新提供全面覆盖债券市场各产品的第三方公允估值服务，丰富债券市场的价格产品供给；适应债券市场打破刚性兑付的新常态，创新提供债券违约处置的托管结算服务；创新建设上海清算所沙龙，搭建银行间债券市场联接监管机构、政府部门、市场机构、基础设施等各方的沟通交流平台等。

目前，在银行间市场发行托管基础设施体系中，上海清算所作为创新机构的地位和作用得到广泛认同，并且在公司信用债券领域也率先成为全国发行托管中心。参与主体方面，上海清算所服务发行人近5000家，全面涵盖金融机构和大中型实体经济企业，服务投资者近20000家，全面涵盖金融市场的各类机构投资者。业务规模方面，2017年1月至8月，上海清算所新增发行金额15.4万亿元、期末托管余额16.4万亿元，同比分别增长53%和27%。

（二）创新债券发行托管结算机制

债券发行托管结算机制的创新，需要在银行间市场整体创新的框架下来考虑。上海清算所聚焦服务的公司信用债券，虽然能够直接满足实体经济融资需求，但也有着总体数量较多、单只规模较小、信用状况多元等特点，因而在利用债券融资渠道上处于不利地位，包括融资价格较高、流动性受限、易受市场情绪影响等。为克服这些瓶颈问题，上海清算所发挥兼具中央对手清算机构、债券发行托管结算两项基础设施职责的制度优势，研发推出了多种创新服务。

一是全面建立债券交易中央对手清算机制。上海清算所2011年推出现券交易中央对手清算业务后，已于2015年建立包括现券、回购以及代理清算在内的全面债券交易中央对手清算机制，在通过轧差操作节约资金和债券结算成本的同时，也依托集中统一的交易主体、交易产品的信用风险管理机制，提高了公司信用债券的流动性，降低了其融资成本。

二是创新推出公司信用债券的抵押品管理服务和指数化产品。上海清算所2014年推出公司信用债券充抵中央对手清算业务保证金业务，在全国金融市场上属于首创，通过盘活债券资产，增强其市场价值。2016年，上海清算所创新推出“中国信用债指数”并已将其产品化，便于机构投资者参与，指数投资产品也可作为抵押品等优势，也都有利于提升公司信用债券价值。

三是研发信用衍生产品相关业务。上海清算所在2010年就为当时创新推出的信用违约缓释凭证提供发行托管结算服务。为适应当前我国公司信用债券新常态的发展需要，上海清算所又陆续研发推出的CDS等信用衍生产品发行托管结算业务和中央对手清算业务，不仅能够有效剥离、充分交易以及准确定价公司信用债券的主体违约风险，还能够保障公司信用债券的融资需求得到满足、融资价格公允合理。

三、继续推动基础设施体系创新建设，有力支持银行间市场深化改革

（一）增强服务银行间市场创新发展的能力

无论是银行间债券市场为实体经济提供直接融资服务、还是银行间外汇和汇率、利率衍生品、大宗商品衍生品等市场为实体经济提供价格发现和风险管理服务，银行间市场都有着广阔发展空间。要适应银行间市场功能发挥、规模扩大的实际需要，基础设施就应通过不断创新、给予强有力支撑。上海清算所兼具中央对手清算、债券发行托管结算两项基础设施职能，服务银行间市场责无旁贷。

一方面，上海清算所将努力实现对银行间市场各产品业务的中央对手清算服务全覆盖，提高效率、管控风险，并通过在创新产品推出时即同步提供中央对手清算服务，夯实银行间市场作为场外市场在整个金融市场体系探索、引领创新的主导主体地位。中国人民银行行长周小川指出，供给侧结构性改革的一个重要内容就是消除价格扭曲。利率、汇率、大宗商品等金融市场的基础性价格的有效发现，离不开衍生品市场的充分发展。与国际场外市场相比，目前，我国银行间市场衍生品产品种类还不够丰富，规模更是远未达到交易所市场接近10倍的国际平均水平。上海清算所在中央对手清算基础设施建设上与国际同步，这一成果理应转化为我国银行间市场加快发展的竞争优势。

另一方面，上海清算所将努力提高债券发行托管结算服务的规模和质量。周小川指出，到2020年，债券市场余额占GDP比例将提高到100%左右，非金融企业直接融资占社会融资规模的比重将提高到25%左右。上海清算所将在人民银行指导和自律组织支持下，主动研究实体经济债券融资需求，设计创新产品和服务，通过充分发挥发行托管结算基础设施功能，推动银行间债券市场加快发展。上海清算所将充分发挥中央对手清算和债券发行托管结算两项基础设施功能紧密结合的优势，进一步扩大中央对手清算机制在银行间债券市场的覆盖范围，强化债券作为抵押品的增值服务。上海清算所还将主动探索推动我国债券市场基础设施的互联互通，便利市场参与者，提升债券市场宏观运行效率。

（二）增强服务银行间市场对外开放的能力

伴随人民币加入SDR和人民币国际化进程快速推进，银行间市场的进一步加快对外开放变得更加重要和紧迫。2017年3月31日，IMF公布的官方外汇储备货币构成季度数据显示，2016年年底人民币外汇储备达845.1亿美元，占参与官方外汇储备货币构成报告成员外储资产的1.07%。这是人民币加入SDR篮子后，IMF首次在外汇储备调查中披露人民币外储金额。与人民币在SDR货币篮子中10.92%的权重相比，这一比例明显偏低。各国官方外汇储备的主要方式是购买债券。显然，银行间债券市场需要进一步加快对外开放，向国际投资者提供安全稳健、有较大市场容量、较好投资收益、较高流动性水平的人民币金融资产配置选择以及分享中国实体经济成长的通畅渠道。同样，银行间外汇市场、汇率、利率、大宗商品衍生品市场的对外开放，也极为重要和紧迫。

在金融市场对外开放中，基础设施处于枢纽地位和关键环节。通过基础设施或者基础设施跨境合作，实现境外机构“引进来”、境内机构“走出去”，既能在市场层面提供规模经济和路径便利，也能在监管层面提供风控屏障和干预手段，这是国际金融市场对外开放的基本经验和主流做法。上海清算所兼具中央对手清算、债券发行托管结算两项基础设施职能，应当也需要主动探索银行间市场对外开放的可行模式。

在香港债券通项目中，上海清算所已成功试水债券发行托管结算基础设施的跨境互联。上海清算所将以便利国际投资人参与为原则，深入研究国际债券市场上本地发行托管机构互联、全球托管行与本地发行托管机构互联、国际发行托管机构与本地发行托管机构互联等基础设施跨境互联的多样化模式，与各类型国际同业探讨设计合作方案，把广大国际投资人引进中国银行间债券市场，同时，搭建起国内投资人参与国际债券市场的双向互联通道。在此过程中，上海清算所将成为全球债券市场基础设施跨境合作网络的关键节点，有力服务人民币国际化和银行间债券市场对外开放。

此外，上海清算所也将继续推进与国际同业在外汇、汇率、利率、大宗商品及衍生品市场的跨境中央对手清算业务合作方案研究和设计，争取尽快有实质性项目落地。2017年3月，上海清算所在伦敦设立了首个海外办事处，建设我国银行间市场国际化的核心基础设施又向前迈进了坚实的一步。

“红日初升、其道大光”。银行间市场落实全国金融工作会议精神，践行服务实体经济、防控金融风险、深化金融改革三项使命，离不开持续创新。银行间市场基础设施体系的建设，同样离不开持续创新。在银行间市场已经进入第二个20年的新时期，上海清算所将突出创新特色、厚植创新能力、巩固创新优势，与银行间市场同进步、共发展。

（编辑：杨少康）

来源: 金融时报

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