从余额宝到微众卡：中国银行业的存款利率市场化两难

来源: 财新网 专栏作家 金麟   

金评媒（https://www.jpm.cn）编者按：持有民营银行牌照的微众银行推出“微众卡”，是中国银行业利率市场化压力向纵深发展的标志性事件。或引来城商行、农商行乃至于更进取的股份制银行迅速跟进，这种竞争在长期内将突破中资银行的价格歧视运营体系，尤其是推动活期存款利率向同业利率靠拢。

今年以来，随着银行去同业杠杆导致的货币市场利率抬升，货币市场基金相对于活期存款的收益优势再度凸显，货基规模又迎来飙升。

典型的如余额宝，其规模结束了持续两年的盘桓不前，半年内从7000亿元增至1.43万亿元，甚至已超招行的个人活期存款规模。近日又有创新登上舞台，微众银行推出的虚拟银行卡“微众卡”，实现了微信余额归集投资货基实现增值的功能。“微众卡”是中国银行业利率市场化压力向纵深发展的标志性事件。

与一般观感不同，银行业对存款利率市场化压力的因应策略其实是非常有效的，但这种短期的有效性却也导致了扭曲不断累积，才会爆出近日招行、交行分别被外媒和评级公司质疑的事件。

为什么货基在中国大获成功？

当下的中国，货币市场基金俨然成为先进生产力，而银行存款则是落后腐朽的代名词。

但国际比较的结果显示，在不同发达国家，货币市场基金的发展状况迥异，未来并不必然属于货基。就货基规模/GDP来看，既可以高如超过15%的美国，又可以低至英国的0.11%。

货币市场基金规模占基金行业的比例亦是如此。不仅各国间水平差异极大，发达国家间亦无收敛的趋势。

货币市场基金是现金和银行活期存款的替代品，尤其是与银行活期存款直接竞争现金储备工具地位。从各国差异极大的结果来看，这场竞争并不必然伴随着货基的胜利。

历史地来看，货基的快速发展通常需同时满足两个条件，一是银行业的利率管制，二是货币紧缩带来的较高同业利率环境。

最典型的例子就是美国货币市场基金（MMMF）发家的1979年至1982年。彼时，在第二次石油危机冲击下，美国的通胀率快速攀上两位数，同业市场利率因此在这三年内平均达到13.3%。而银行业受制于Q条款的存款利率管制无法提高利率来抑制存款流出。短短三年，货币市场基金占美国居民金融资产的比重就从接近0攀升到2.8%。随后，《1980年银行法》废止了Q条款，至今的35年内美国的货币市场利率也再没有达到这一水平，而货币市场基金在美国居民的财富配置中就一直维持在2.5%左右。

很长一段时间内，上述两个条件在中国都成立。只是互联网提供了更高的乘数，放大了这一效应。

虽然央行已经完全放开存款利率的定价权，但中国银行业的存款利率仍然未能有效实现市场化定价。从收益率曲线来看，活期存款利率显著偏低，活期存款与定期存款有1个百分点以上的利差，而国外银行业的相关利差约在10多个BP。动态横比来看，不论货币市场如何波动，银行存款利率少有调整。

而趋紧的同业利率环境在近年来不时出现。季节性的资金紧张、对同业杠杆的整顿、外汇占款的减少以及货币政策的收缩，是历次同业利率走高的主要推力。而且，在未来中国经济金融调结构的过程中，同业利率不可避免会继续有反复。短期的高点看来已过，但相对于活期存款仍有3个百分点以上的利差。

银行的两难：利润诉求给新进入者留下进击的空间

为什么已被放开手脚，但中国的商业银行仍不愿推进存款的市场化定价，以稳定客户和存款？

1、银行应对策略背后的合理性

面对货币市场基金的竞争，中国商业银行“无为”的应对策略看起来笨拙，其实背后有颇深的考虑，合理甚至有效。

运营逻辑之一：活期存款的来源对利率完全不敏感。居民活期存款最主要的来源是工资卡，但工资卡是典型的决策者与收益者分离的业务：员工即使对利率不满，也难以推动公司更换。而在公司的工资卡决策中基本不会考虑活期存款利率水平。

余下的活期存款主要由还信用卡、还房贷、转账、投资回收入账等交易需求孽生。客户关注的是交易本身，同样对活期存款利率并不敏感。

运营逻辑之二：建立有效的价格歧视运营体系。有越来越多的中国居民——尤其是城市中的年轻世代——对利率更加敏感，更注重财富的管理和增值。但同样有大量的居民并非如此。利率高敏感客户的资金转移成就了货币市场基金6万亿元的规模，但银行的活期存款定价要考虑的是24万亿元居民活期存款的大盘。更何况，企业客户23万亿元的活期存款也势必连带受到影响。

面对这样利率敏感性多元化的客群，简单为活期存款加息未必起到留住客户的作用，却一定严重损伤利润表。活期存款一个百分点的加息会导致中国银行业一年损失3500亿元的利润，相当于总利润的20%。

中国银行业的对策是建立一个高度歧视的定价体系。对于利率高度不敏感客户，银行只提供极低利率的活期存款以最大化收益。对于利率敏感度更高、对活期存款利率不满的客户，银行进一步提供定期存款、银行理财乃至于基金代销——但绝不主动推介，而是让用户根据自身敏感度自发选择，以更有效实现价格歧视。其中，银行理财普遍给予了隐性担保，以更有效类比于银行存款，来最大化承接这些对存款利率不满的资金。

2、价格歧视体系的缺陷：温水煮青蛙

银行基于短期经营业绩考量制定的上述策略，在中短期内的表现是非常有效的。存款利率完全放开后中国银行业的利差仅有有限回落。从余额宝规模的一度徘徊不前来看，活期存款与货币市场基金的利差不高于2个百分点，存款的流失就可以有效控制。

但中长期内这一运营体系仍可能面临严重挑战：首先，利率敏感型的客户比重可能在逐步增加。其次，货币市场基金在支付能力上会有新的拓展，从而成为更优的现金储备选择。最后，高利差为新进入者的价格竞争留下持续的空间，而最活跃敏感的用户的流失，在长期内对于银行的客户运营可能带来严重的负面影响。特别是当新进入者正从缺乏牌照和能力的互联网金融企业，转变为持牌的民营金融机构时，更是如此，正如此次的“微众卡”。

从这个意义上，银行有必要降低对中短期利润的关注度，借鉴互联网方法论，更新自己的客户运营模型。

3、“微众卡”对银行构成新的挑战

循上述逻辑，“微众卡”的出现对中资银行的运营逻辑构成更强的竞争压力。

首先，这意味着货币市场基金获得了更强的支付能力，可借此进入庞大的扫码、POS、ATM应用场景，且会突破支付通道限制。其次，将活期存款与货币市场利率更直接联系起来，这种市场教育效果会不断推高银行客户的利率敏感性。虽然活期存款的来源结构还未见到动摇，但上述因素必然加剧竞争。

监管层的两难：防范“灰犀牛”背景下的政策选择

对于将更多注意力集中于防范“灰犀牛”的监管当局来说，活期存款竞争的加剧显然是不合时宜和不受欢迎的。短期内过度的存款竞争将明显侵蚀银行业的盈利能力，从而削弱中国金融体系抗御重大系统性风险的能力。与此同时，存款成本的上升又将通过融资成本的提升来转嫁给下游，从而构成货币紧缩的压力，这对于负债率偏高的实体企业来说是雪上加霜。

所以，监管必然对此类创新活动高度敏感。虽然“微众卡”这类创新并不直接违反监管法条，但若不能压制，几千家城商行、农商行乃至于更进取的股份制银行都可能迅速跟进，这与防范“灰犀牛”的主基调南辕北辙。窗口指导和道义劝说看来是短期内的惟一选择。

长期内的存款利率竞争及其蝴蝶效应

长期内，中资银行目前构建的价格歧视体系将日益难以维持。过去靠代发工资衍生出来的廉价活期存款，将面临越来越多替代方案的竞争。竞争者也将不再是缺乏牌照和功能的互联网金融企业，而是同样进入了围城、持有牌照但更进取的中小金融机构。这些持牌挑战者可以通过价格竞争不断分流现有全国性银行的客户基础，从而获得更大的市场份额。

新金融牌照的发放正在持续，而微众银行等中小金融机构进击的态势已在改变行业的格局。这种竞争在长期内将突破中资银行的价格歧视运营体系，尤其是推动活期存款利率向同业利率靠拢。这个过程中，致力于防御存量利益的银行会获得更高的短期利润和净资产收益率（ROE），但将失去长期内的市场份额，而新进入者则相反。

存款竞争加剧会产生其他的蝴蝶效应：资金成本上升的压力一部分被银行利润的下滑所承担，另一部分将向融资端传导而产生系统性的货币紧缩压力。利润的下滑则会推动中国银行业扩大风险偏好，加大对小微企业贷款和个人消费贷款的投入，会对这些领域的非持牌竞争者构成显著压力。

（编辑：杨少康）

来源: 财新网 专栏作家 金麟

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