三家创业板公司改定增方案 溢价发行均“自愿”锁定

来源: 财新网   

多家创业板上市公司近期调整了非公开发行方案，均增加了对发行股份锁定期要求的条款。此前，市场传闻称，证监会正在进行新的窗口指导，要求参与创业板市价定增的投资者“自愿”承诺锁定期。

3月16日晚间，长荣股份和绿盟科技均公告表示调整非公开发行股票方案，增加了定增股份有12个月锁定期的条款。3月15日，东方日升也出现相同情况。

按照目前证监会《创业板上市公司证券发行管理暂行办法》的明文规定，创业板公司如果定增发行的价格不低于发行期首日前一个交易日的股票均价，发行股份自发行结束之日起即可上市交易，没有锁定期要求。

根据统计，2016年创业板公司共进行了约200起定增，其中市价发行案例（包括重组配套募资）约有23起；2017年截至目前，约有6家创业板公司采用了市价发行方式。尽管市价发行案例不多，但仍有上市公司和机构可能利用无锁定期的便利条件，配合利好消息，实现减持套利。

创业板上市公司北信源的溢价定增案例就曾引发市场关注。2016年10月底，景顺长城基金、宝赢基金、北信瑞丰基金以及浙商银行子公司四家机构，以18.98元/股的价格竞价参与到上市公司的定增认购，认购总额超过12.62亿元。因为此次市价发行的认购价格高于发行期首日前一交易日均价，所以四家机构的认购股份均无锁定期要求。

北信源定增发行的股份于2016年11月发行上市，而恰逢上市公司又推出高转送利好，公司股价在一个月内上涨超过了30%，以11月23日收盘价25.2元/股计算，四家认购方浮盈超过4亿元。

封堵套利空间

有市场人士表示，目前主板和中小板的公司溢价发行都有锁定期要求，证监会正在通过窗口指导的形式，旨在封堵创业板公司通过此类定增套利的机会。

不过，市场对此也有不同意见——既然规则允许市价定增的股份不设锁定期，那么这么做也就是合理合法的。监管者通过窗口指导的方式干预市场主体的自主决策，有越位之嫌。

但是放在更大的背景下，再融资市场“私募性质”的定向增发占到绝大多数，也的确是中国特色。这种模式受到欢迎，与透明度低、容易进行私下的“选择性披露”有很大关系；甚至有的上市公司和私募机构配合拉抬股价，最后方便“割韭菜”，此类手法已经在徐翔案中公诸于世。

“定向增发是很容易产生内幕交易和市场操纵的。限制定增这个方向是对的，今后应该更多鼓励公开发行。”某商业银行资产管理部人士说。

政策基调：抑制再融资

虽然对具体的窗口指导仍存争议，但市场已经认识到证监会严控定向增发、资源集中倾斜IPO的政策取向不会有动摇。

“今年就是要把再融资压倒冰点，为IPO让路，这可能会导致一些项目废掉。”一位资本中介人士说。

2月17日，证监会发布修订的《上市公司非公开发行股票实施细则》（下称《实施细则》），以及《发行监管问答——关于引导规范上市公司融资行为的监管要求》（下称《监管问答》。这两份文件共同构成再融资新政，“杀伤力”较大的政策主要集中在三个方面：

一是拟发行股份不得超过发行前总股本的20%；二是距离前次募资到位日原则上不得少于18个月；三是定价基准日只能是发行期首日。这些调整旨在大幅抑制A股市场上定向增发的规模和套利空间。

“这次调整应该说是前所未有的大力度，因为它直接改变了定价机制。”一位大型上市券商的投行人士评论道。他解释说，发行期首日是指定增方案在取得证监会审核通过后，也就是真正开始启动发行的那一天，此时二级市场的股价对于定增预案已经有充分反应。这个调整意味着今后所有的定增融资都将是市价发行，原有定增中一二级市场之间的价差将基本消失。

此前，定增市场上的套利行为一直非常活跃。中信证券研报统计称，2010年至今2935次定增事件中，以董事会决议公告日作为定向基准日的共有2735次，占比高达93.2%；而这些样本上市日股价相对于定价基准日股价的算数平均涨幅高达34.9%。新规出台以后，2016年规模超过1.5万亿元的定增市场生态将面临重构。

定价的套利空间被封堵之后，接下来就是锁定期。此次证监会“市价发行自愿锁定”的窗口指导得到执行后，定增完成配合利好消息出货的做法也不再可行。

再融资为IPO让路，这对于有证券化需求的企业也将形成政策指导，更多的企业将选择IPO而不是被其他上市公司并购。长期来看，新股供给增加，也有助于平抑二级市场中小盘股票的过高估值。

但是需要注意的是，当前市场离有效的均衡水平相去甚远，新股上市仍然被爆炒。而新股发行价格又被人为压低，企业上市时获得的融资非常有限，亟需进行再融资。

一些市场人士认为，刚性的监管介入如果不能和长期的市场机制相结合，势必会产生新的扭曲。对于再融资市场，不能一棍子打死，应当建立起市场化的约束机制，让市场决定哪些企业可以获得更多的直接融资支持。

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