货币政策到极限 全球转向积极财政政策

来源: 金融之家   

金融时报报道，积极财政政策明确地被重新提上日程。在数年来刻意地推行财政紧缩(旨在降低预算赤字并稳定公共债务比率)之后，2015年发达经济体的财政政策立场大致是中性的。现在有迹象显示，财政政策立场正转向略具扩张性，几个主要国家的政府似乎听取了凯恩斯主义经济学家关于增加基础设施支出的呼声。

在政府能够以低于零的实际利率为公共投资项目筹资之时，这似乎是一条显而易见的路径。即便是那些认为政府项目通常低效、浪费的人，也很难辩称公共交通、住房、医疗和教育项目的实际回报是负值[1]。

由于一些国家的货币政策看来已达到极限以及日本和欧元区仍然没有击退通缩威胁，我们看到具有供给侧特点的一揽子财政刺激方案开始出现，尤其是在日本和中国。

投资者开始问，鉴于新的政策组合将更有利于推动全球GDP增长，这种转向积极财政的趋势是否给了我们更看多股市、更看空债市的理由。这在方向上是正确的，但关键是不要高估这种转向的力度。

财政紧缩的阶段在2013年达到顶点，最终在去年结束。但直到现在，坚决宣布将实施更具刺激性预算政策的消息还是相当少的。2016年发达经济体的预算政策将略具扩张性，最新计划显示明年也将是这种情况。

在日本，政府公开决定，未来12个月预算政策放宽幅度将达GDP的大约1.3%。

在中国，今年财政政策至少已放宽GDP的1%，不过其中很大部分并未列入官方的政府预算。

在英国，财政大臣菲利普•哈蒙德(Philip Hammond)表示正在重新考虑前任财相关于到2020年实现预算平衡的计划，不过他所能做的变化或许不能被视为政策立场的大幅放松。

在美国，希拉里•克林顿(Hillary Clinton)和唐纳德•特朗普(Donald Trump)都简要介绍了支出计划，规模分别达到GDP的1.5%和2.5%，但不能确定特朗普支出计划在与国会谈判后会在多大程度上被额外税收计划所抵消。

在欧元区，预算赤字目标已获准提高，以用于帮助移民和实施容克的基础设施计划，甚至德国都考虑在2017年减税，但就财政刺激来说，总体变化似乎仍不大。

在美国，如果财政政策被放松，美联储(Fed)可能会更快地小幅提高短期利率，或多或少抵消扩张性财政政策对于GDP增速的作用。在其他地区，货币政策根本不会做出反应，各央行很可能通过保持长期债券收益率稳定防止私人投资被挤出。

目前一个公认的看法是，当利率处于零下限时，财政乘数可能相当大。保罗•克鲁格曼(Paul Krugman)不久前在一次演讲中提出，作为一条经验法则，这种时期财政乘数或许会在1.5左右，高于以往0.5或更低的标准估计值。这似乎是一个极好的估计，暗示着2017年财政宽松可能使GDP增速加快逾0.25%，而在2013年，财政政策对GDP增速的拖累大于1.8%。

这很有用，但算不上具有突破性。不过凯恩斯主义者似乎乐观地认为，转向财政政策的益处或许要比这大得多。这如何做到呢?

存在两种可能性。第一种是，财政刺激或许会使经济体进入一种新均衡，私人部门的信心得以恢复，产出长久性地达到新的更高水平。经济学家可以证明，使用多重均衡模型，几乎什么事都是可能的(在1930年代时，凯恩斯无疑想过这样的机制)，但是，若说当前财政政策方面计划的温和调整将对企业或消费者信心产生剧烈作用，则是令人难以置信的。

第二个是，更宽松的财政政策将同时令现行货币政策立场更具刺激效应。近期关于R*(均衡实际利率)的研究表明，相对于储蓄而言，财政政策对于投资有明显提高作用，从而推动R*上行。这产生的效应与全球储蓄过剩正相反。

如果发生这种情形，那么当前利率和R*之间的差距将会加大，(在理论上)使得货币政策在央行未采取任何行动的情况下更具刺激性。但是，预算赤字的小幅、临时提高，会对R*产生很大、永久性的效果吗?这是相当令人怀疑的。

没错，最终财政政策可能会发生变化，幅度之大可能足以推动全球经济进入一条不同的增长与通胀路径。克里斯托弗•西姆斯(Christopher Sims)有关财政主导的研究表明，如果进行重大的政策调整，推行旨在使通胀率上升趋向2%目标值的财政政策，可能具有强有力的效应。

但是在现实中，政治家们(日本政治家可能除外)绝不会接受他们有必要抛弃他们几十年来相信的一切。可能要再来一场全球衰退才能改变他们的看法。

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提拉米苏